国元证券杨为敩：商品回升预期支撑明年经济 关注A股阿尔法层面的机会
2023年美联储连续两次暂停加息，美债收益率快速回落以及国内增发万亿国债政策持续发力，在此背景下，国内外宏观经济形势将呈现什么样的走势？
12月19日，由和讯网主办的“第二十一届中国财经风云榜金融论坛”在北京举行，论坛以“立足当下，展望未来：2024年机遇与挑战”为主题，邀请证券、期货、基金行业知名专家、业内巨擘共襄盛会，探讨行业变革中的新机遇与新挑战。会上，国元证券(000728)研究所所长助理、总量研究负责人、首席宏观分析师杨为敩发表了“滴水，穿石——2024年宏观经济展望”的主题演讲。
支撑经济的积极因素正在累积
杨为敩表示，通常来说，如果整个商品市场在上涨过程中，经济不会有太大的压力，反之，经济压力则骤然增加。用通胀现象来解释宏观经济的背后是商品库存周期的潮起潮落，商品与宏观经济互为因果，宏观经济会影响商品价格，反过来，商品价格也会影响宏观经济。
库存及价格并不是一个纯粹的因变量，一旦后续PPI企稳之后，会反作用于经济的认知及经济的真实表现，经济也会因此而变得积极一些。杨为敩分析，“从今年的5月份开始，中国PPI就结束了持续性的下跌，出现了上涨，6月份之后，商品市场也出现上涨，而这一轮商品周期企稳的初始条件并非源自需求，而是金融属性的重塑。从金融属性来看，CRB的波动和全球的M2同比之间相关性非常密切，需要关注M2的持续性。”
更进一步讲，最近一段时间商品价格上涨是由美元贬值所带来的，美元的贬值会不会持续，这也是一个非常关键性的问题。当前美元指数处于非稳定的状态，美元的资产回报率相对于全球不断下降，这是美元贬值的重要因素。
杨为敩认为，美国降息仍存不确定性，在需求变化不大的假设下，美元贬值是存在自加速机制的。商品价格的上涨本就会导致美国相对增长的下降，且进一步导致美元的贬值，再反过来又会推动商品进一步上涨。目前来看，这个循环已经形成，且我们看不到有其他因素能打破这个循环。
对于商品市场而言，杨为敩分析，“美元贬值是其良性循环的基础，整个的商品会因美元贬值而往上抬，这就会导致整个美国相对于其他国家的一个资产回报率继续下降，此时，会进一步的引起美元贬值，整个商品价格会进一步抬升。”从中国企业来讲，去补库存的决策很大程度上依赖于未来商品价格涨跌预期，如果PPI往上走，至少能结束去库存的状态。从宏观来分析，除了投资、出口、消费三驾传统马车外，库存也值得关注，目前市场可能会进入缓慢的补库存，这也是看好明年经济的重要依据。
周期意义上地产已经企稳
杨为敩坦言，现在地产仍处于出清阶段，一个行业在逻辑破坏后，总有一个向合理中枢调整的过程，目前来看，这个调整的过程应该没结束，这也是市场对地产的体感差的来源，地产投资不再是空间问题，而是信心及循环扭转问题。
行业逻辑在被破坏后，重建时会随着其中枢逐步靠近合理中枢，其下降的速度是不断收敛的。目前来看，这个过程虽然缓慢，但可能已经开始，2024年地产销售可能会有约20%的去化速度。
地产投资在2024年虽不能完全变稳，但会明显变平。施工面积去化最快的时间被同步，无论是新开工还是施工面积，其在月度频率下的数据表现出一些偏积极的状态。地产大概率已经在周期意义上稳住了。
明年政策面如何看？
“如果2024年的经济基本面就目前这个位置横下去，这个事实并不难接受。”杨为敩说，经济压力没那么大，政策理应不再进击。但度量2024年政策基调最重要的变数要落到了经济增长目标问题上，2024年的经济目标是否下调，就成为一个非常关键的问题。
同时他强调，“但经验告诉我们，这个不确定性并不关键。政策的分界点在于经济周期，而不在于年底年初的目标调整。我们预测2024年政策的总基调，当前的货币及财政政策都不算松。从货币政策角度看，货币政策不算宽松，2023年资金利率的总体水平没有下降。从财政政策的角度看，财政政策也不算宽松，虽然公共支出在加快，但基金性支出依然不在发力状态。”
杨为敩解释称，中央经济工作会议上对财政政策采用了“适度”发力的描述，从今年基建绝对表现来看，应当算积极，但边际上仍不能称为积极，适当降低对明年目标的预期是比较合理的。
杨为敩预计，从明年的角度来看，央行背后的货币政策目标会从稳增长逐步转为控风险，利率市场的牛熊取决于明年的监管和经济环境。整个明年的经济趋势并不悲观，2024年大概率是经济稳、政策稳的组合，在这一前提之下，任何一个市场大的风险和机会都很难出现，十年期国债利率小幅震荡。
股票市场方面，杨为敩认为，虽然可能是risk on周期，但是这个周期被消磨足够平，A股同样会维持区间震荡行情，机会不会在β层面，α层面更值得关注，可以关注有周期属性的科技股，例如景气度处于底部的半导体行业、杀估值之后的新能源汽车行业。如果商品能够企稳上涨，与油价负相关的新能源汽车行业估值有望回升。