在时代赋予的深刻命题——新质生产力投资的大趋势下，各地发展“耐心资本”“大胆资本”，国资投资基金成为当仁不让的主力军，并且呈现出规模渐增、领域聚焦且多元协同的显著特点与趋势，在发展新兴产业、优化资源配置、吸引优质项目落地、锻造产业优势长板方面持续发力，体系化构建“创新要素一产业生态一区域能力”的良性循环。与此同时，诸如市场化FOF、上市公司、保险资金等也加入到资本助力产业发展的行列。

2025年7月23日，由融中财经、上海天使会主办的“2025中国科创夏季投资峰会——有限合伙人峰会”在上海盛大举行。

在本届“2025中国科创夏季投资峰会——有限合伙人峰会”，各级引导基金、国有资本、市场化母基金、投资机构、保险资金等金融行业领袖，对行业趋势进行全面解读，共探LP投资布局。

会上，盛世投资董事长姜明明，带来了题为《以“退”为“进”，重塑价值》的主旨演讲。姜明明指出，私募股权行业目前正陷入存量博弈与退出困局；在14万亿存量压力下，S基金成为盘活优质资产、实现国资与民营LP退出的关键工具。

以下为盛世投资董事长姜明明现场演讲精彩内容，由融中财经编辑整理：

姜明明：尊敬的各位领导，各位同仁，各位嘉宾，大家上午好！

非常荣幸参加一年一度的创投盛会，每年这个时候，融中搭建了非常好的平台，让我们做上半年的思考、反思，展望下半年的行业发展。此刻，我也想结合我们公司自身的业务实践，跟大家汇报一下近期对行业的思考和看法。

退出困境

我此次演讲的主题是“以‘退’为‘进’”，刚才各位领导分享了一些前瞻性的思考，但从行业本身发展的角度来说，如何“退”是我们这个行业面临的很大的困境。我国退出高度依赖IPO，占比约70%，与海外多元路径差异显著。

以2010年为起点，全行业来看平均DPI较低，给我们带来了很大的启迪和反思——即使在中国创投最红火的年代，从财务回报的角度来看，全行业也并没有为LP创造好的DPI。从行业自身的发展来说，作为行业的从业者，不管是母基金、子基金，有没有为LP创造财富和回报，这是我们要思考的问题。

在去年融中的会议上我作了开场发言，分享了一些个人思考。今天，再跟大家汇报两个结论性的个人思考。

思考1：目前中国经济在二元经济结构下正经历存量博弈。怎么理解？二元经济结构并不陌生，从投资和资本角度看，更多体现为外资、国资、民资。目前，这种二元结构下的存量博弈同样映射到创投行业。当前大家都在谈“新质生产力”、新赛道、新投资，但我们不能忽视的是——过去15年已形成一个巨大存量。如何盘活这些存量资金，实现循环投资，是一个至关重要的话题。

思考2：基金是时代的产物，什么样的时代应该做什么样的基金。过去行业蓬勃发展，我认为是赶上了中国经济的快车。那时各行业都在快速增长，无论投资哪个领域，尤其是新兴产业，都能分享到产业和时代的红利。我常对子基金团队讲，其中当然有团队和个体的努力，但总体而言，私募股权行业是分享了中国改革开放40年的时代红利。现在这个红利依然存在，但已不像过去那样显著。大家的体感非常清晰，各行各业挣钱越来越难，这说明时代红利在消退。在此大背景下，特别是作为市场化机构，应该设立什么样的基金、推出什么样的产品，以适应现在的产业环境和经济调整周期？这是每个市场化机构都必须思考的问题。生存是第一要义，首先要活下去。

数据显示，中国私募股权行业到2021年无论在备案数量还是投资活跃度上都达到了顶峰，自2021年起开始下行。单年下行并不可怕，但若把2022、2023、2024这三年连起来看，连年下滑的数据必须引起我们的反思。

存量时代的挑战

一方面大家仍在谈新的投资，但另一方面市场已沉淀近14万亿元的存量——数字巨大。而对应的退出渠道，无论是IPO、并购还是S基金，实际退出金额都非常有限。短期内，还有哪些其他退出方式？我认为S基金未来必将在整个中国私募股权行业的退出中扮演极其重要的角色。

我去年讲的主题是“在不确定性中寻找确定性”。之所以这样说，是因为在新的经济周期里，新赛道、新项目、新的时代红利仍然存在，却极难捕捉，尤其对市场化机构而言。

当下相对确定的是，14万亿元存量市场里，沉淀了大量曾被多轮资金培育、经历三年疫情仍存活并稳居龙头地位的优秀企业与独角兽。它们如今面临基金到期、国资LP赎回、DPI必须回“1”的硬约束，回购、诉讼等压力骤增。这些历经周期考验的存量优质资产，正是过去十年投资的精华。在强调新投资、新质生产力的同时，绝不可忽视它们。

而如何借助接续基金、S基金让它们继续生存并发展，是S基金的核心使命，也是我们眼下最能看得见的确定性机会。

破局之路

S基金的优势在于，国办和地方政府的发文已把“退出”摆在重要位置，市场不再需要额外教育，各类玩家带着不同诉求迅速入场。同时多地国资已组建自己的S基金，我们跟很多国资已展开合作，希望帮助这些国资S基金投资并持续发展。

根据我们的业务实践，把S基金分两类：一类是“交易型S基金”，以财务回报为第一导向，以更多元化的交易策略为载体，基于一级市场的优质存量资产，用“投资+投行”的逻辑创造交易机会；还有一类是“功能型S基金”，主要由地方国资发起，通过整合区域内国资、保险、银行理财及其他金融机构的资金，实现本地资本的盘活、循环与再投资。

S基金的基因早已融入盛世投资的血脉。2010年盛世投资在北京成立，是中国最早以市场化方式做母基金的机构；2011年就与上海闵行国资落地中国第一只PSD基金。实践表明，只要PSD组合策略运用得当，完全有能力跑赢市场上70%～80%以上的基金。

过去15年，我们共投资400余支子基金，并做直投，穿透7000多个项目。同时，我们建立了完善的基金数据库体系，过去15年除已投基金外，累计尽调2000余家。这些都为我们今日开展S基金奠定了坚实基础。

S基金的投资策略，除了聚焦特定赛道外，我们自身也经历了几个阶段的演进——最早以接手民营份额为主，第二阶段开始承接资产包。第三阶段也是眼下重点，当前许多项目面临接续难题，因此，我们现阶段S基金的核心策略是，跨越不同GP，筛选过去15年沉淀下来的优质资产，将其组合成资产包，并与原基金管理人合作，共同设立项目接续基金。我们的S基金会进行投资，并带动其他国资LP共同参与，从而延续这些优质项目的股权持有和发展。

回顾盛世投资的发展历程，我们在2010年创业时，提出做中国母基金的先行者、领先者和布道者。彼时母基金鲜为人知，伴随2009年创业板启动、2010年人民币基金爆发，团队怀着填补中国市场化母基金空缺的使命和担当出发，然而这一痛点至今仍在。2018年，我们又提出做“最懂管理和退出”的母基金，这也是我们对行业未来发展的思考。如今母基金已遍地开花，我们已协助22个地方政府搭建基金体系，投资子基金及项目，并形成了一套将招商引资、产业发展与区域经济紧密结合的完整打法。可以说，盛世投资创立之初的使命已基本完成。

今天，我们把视角进一步收窄，只聚焦母基金中的S基金，这是我们作为市场化机构的责任和担当。当下，不仅是民营LP要退出，财政承压下的国资基金同样面临巨大赎回压力。我们对此做了很多探索，比如帮助国资LP的权重的优质底层资产来退，资产退完以后分给LP，LP可以拿回一部分资金，这是目前我们帮助国资LP退出的主要途径，也就是项目的接续S基金。

十年磨一剑，我们深知交易型S基金若非“国资接国资”或地方功能型S基金，对国资而言挑战极大，它完全非标，缺乏统一估值定价模型。目前盛世给出的基金及资产定价已经迭代五、六版模型，被业内普遍引用，不少机构甚至直接锚定我们的报价。这正是在地方国资S基金运作中，盛世投资所能发挥的独特作用。

以上是我今日分享的全部内容。最后预祝大会顺利成功，谢谢大家！