【大河财立方消息】7月10日，中信证券发布研报提出，2025年“反内卷”政策是当前市场的热点话题，标志着供给侧改革进入更具针对性的阶段，旨在提升产业效率、引导企业有序竞争。在此背景下，债券市场受到关注：一方面，政策若成功抬升产品价格、改善企业盈利，可能推升通胀预期并对债市形成压力；另一方面，当前宽松的资金环境、结构性配置需求与经济预期的温和，仍构成对债市的支撑。由于外部不确定性较高、内需恢复缓慢、房地产和基建拉动有限，债市短期依然处于利多环境，但收益率已逼近历史低位，下行空间有限，需关注未来通胀预期上行与政策转向风险。

2015年供给侧改革回顾：

2015年，中国经济面临产能严重过剩、企业盈利能力下滑等结构性问题，在此背景下，供给侧结构性改革正式提出，并迅速成为国家经济工作的核心战略。这一轮改革提出了“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”的五大任务，集中针对钢铁、煤炭等重工业领域推进结构调整。当时PPI连续54个月为负，产业链中上游价格持续下行，企业效益持续承压。在这样的背景下，中央在供给侧改革的同时推出了一系列需求侧政策形成配套，其中包括棚改货币化安置带动的房地产去库存、大规模基建投资支撑的经济底盘，以及出口结构的优化改善，整体形成了“供给侧改革+需求侧托底”的组合拳。

2025年“反内卷”的大环境：

与2015年相比，2025年的“反内卷”政策延续了供给侧结构调整的思路，但其目标更加聚焦于提升市场效率与治理低效竞争。从中央财经委员会会议到相关部委密集表态，反内卷已从行业倡议上升为国家层面的系统工程。政策强调依法依规治理企业低价无序竞争、推动落后产能有序退出，并引导企业提升产品质量和竞争方式的良性化。从汽车、光伏、钢铁到电力、电商等多个领域，政策通过限产、自律、资本金比例限制等方式推动行业出清，并意在以此提升产业集中度和行业盈利能力。从经济数据看，目前PPI已连续超过30个月为负，显示当前经济与2015年在价格层面存在相似之处。然而，不同于彼时的宏观政策组合拳，本轮“反内卷”政策尚未形成与之强力配合的需求侧政策环境，这成为制约其效果的重要变量。同时，当前外部环境也给政策施展带来了挑战。

对债市的影响与风险：

当前债市面临多重因素影响。一方面，若政策有效抑制无序竞争、推动行业出清并促使价格回升，将对通胀形成支撑，进而对债市构成冲击。但当前市场仍担忧基本面与通胀改善的持续性，叠加内外需疲弱、财政与地产压力等因素，政策效果短期内或较温和。同时，货币政策仍维持偏宽松，流动性充裕，配置需求强，为债市提供支撑。短期来看，利差压缩、杠杆高企和资金利率低位使债市脆弱性上升，而权益与商品市场强势对债市形成扰动。建议关注7月风险资产走势，把握债市调整后的布局机会。

风险因素：

国内政策力度超预期变化；经济复苏节奏与预期不符；海外扰动因素增加；资金面超预期收紧。

（作者：明明 彭阳 孙毓铭）

实习编辑:金怡杉 | 审核:李震 | 监审:古筝