再融资终止！行业产能过剩、前募未达产情形下仍募资扩产遭质疑！
因发行人及保荐机构撤回再融资申请文件，2023年12月7日，深交所官网公告更新了关于终止对深圳市德方纳米科技股份有限公司（简称：德方纳米）申请向不特定对象发行可转换公司债券审核的决定。
对于终止可转债发行的原因，德方纳米表示：综合考虑资本市场情况和公司整体发展规划，与相关方充分沟通和审慎分析后，决定终止本次可转债事项。相关项目将根据市场情况和公司整体发展规划，以自有或自筹资金形式投入。
值得注意的是，近期再融资审核收紧并发布新规的大环境下，该项目的审核问询函涉及公司分红情况、本次募投项目与前募差异、前次募投项目达产情况等多个新规下监管重点关注的问题。
公司在现金流长期紧张，且行业整体产能过剩的情况下仍不断扩产，也受到包括交易所在内各方的关注和怀疑。
新项目建设周期较前募同类项目拉长1年
根据申报材料，德方纳米的主营业务为锂离子电池核心材料的研发、生产和销售。公司主要产品为磷酸盐系正极材料，其中报告期内主要销售的产品为纳米磷酸铁锂，新产品磷酸锰铁锂以及补锂剂已顺利试生产，产品主要应用于动力电池、储能电池等锂离子电池的制造，最终应用于新能源汽车以及储能领域等。
本次再融资项目中，公司计划募资35亿元，其中24.5亿元将用于年产11万吨新型磷酸盐系正极材料生产基地项目。
据汉鼎咨询课题组查询，公司此前已多次募资扩产，涉及的募投项目分别为：2019年IPO募资2.38亿元投向年产1.5万吨纳米磷酸铁锂项目、2020年定增募资8.5亿元投向年产4万吨纳米磷酸铁锂项目、2021年定增募资23亿元投向年产11万吨新型磷酸盐系正极材料生产基地项目（该项目于2022年9月投产，目前尚未达产）。
值得注意的是，尽管本次募投项目与2021年定增募投项目的具体产品都是新型磷酸盐系正极材料，具体指向磷酸锰铁锂，但前次募投项目的建设周期为24个月，本次新项目的建设周期则拉长至36个月。
德方纳米在本次申报材料中披露，公司前次募投项目11万吨新型磷酸盐系正极材料生产基地项目已通过下游电池客户的批量验证，从验证结果看，公司的新型磷酸盐系正极材料在新能源乘用车动力电池上具有突出优势。
新项目投资周期明显长于前期同类项目，是否某种程度上体现出公司并不着急扩产？设计周期时的具体考量是什么？
深交所显然也已经关注到相关问题，并在审核问询函中要求公司结合新型磷酸盐系正极材料从研发至客户验证、量产、上市销售等各阶段的时间安排及计划情况，已完成及待完成的相关安排及计划，前次募投项目自试生产以来的最新进展及销售情况，本次募投项目较前次募投项目建设周期更长等情况，说明项目进度是否与预期相符，相关工艺是否达到量产条件，是否存在技术实施风险。
对此，德方纳米的回复显示：本次募投项目建设周期36个月，长于前次募投项目建设周期，系公司基于对新型磷酸盐系正极材料的下游需求情况、增长情况、公司现有产能布局及行业市场空间的综合考虑。
公司当前已建成 11 万吨新型磷酸盐系正极材料产能（前次募投项目），根据公司对下游客户需求的判断，预计新型磷酸盐系正极材料下游需求将在未来 2-3 年逐步增长。根据各行业研究机构预测，磷酸锰铁锂预计到 2025 年平均将有 47 万吨需求量，预计到 2027 年将超过百万吨需求量，为公司本次募投项目扩产产能的消化提供了广阔的市场空间。
公司本次募投项目计划建设周期为36个月，预计在项目建设期第 3 年开始投产，在第 5 年可实现满负荷生产，前 5 年的达产比例依序为 0%、0%、10%、75%、100%。按此计划，公司预计将在 2025 年起逐步释放本次募投项目产能，与新型磷酸盐系正极材料下游需求及市场空间的增长情况相匹配，有利于公司响应下游客户尤其是动力电池客户对能量密度、成本等指标日益提升的需求，巩固公司在磷酸盐系正极材料领域的行业领先地位。
综上，公司本次募投项目年产11万吨新型磷酸盐系正极材料生产基地项目，系公司在现有曲靖德方 11 万吨新型磷酸盐系正极材料产能基础上，主动把握新型磷酸盐系正极材料未来广阔的市场空间及发展机遇，扩大前瞻性布局，提前进行产能建设储备，进一步扩大磷酸锰铁锂产能，以扩大先发优势。本次募投项目建设周期为36个月，与新型磷酸盐系正极材料下游需求及市场空间的增长情况相匹配，具有合理性。
但扩产类项目的意义在于项目建成、投产后及时扩大公司的生产、销售规模，以提升经营业绩等。而德方纳米在表示相关工艺已达到量产条件、不存在技术实施风险的情况下，为何对于同类且已验证成熟的募投项目却需要更长的时间才能投产？对于该问题的解释，如果仅仅基于2027年产品需求量上升的前瞻性布局这一点论证，可能缺乏说服力。
行业产能过剩、前募未达产情形下仍募资扩产
近年来磷酸铁锂产能快速增长，根据高工锂电数据统计，2020年2023年上半年，全国磷酸铁锂出货量达246.4万吨。据起点研究统计，2022年中国磷酸铁锂正极材料出货量统计为112.4万吨，随着各大企业产能释放以及磷化工企业跨界入局，截至2023年6月底，已知的建成可利用的磷酸铁锂及磷酸锰铁锂产能合计超250万吨。而从远期规划而言，目前尚未投产或在建及拟建磷酸铁锂的产能已突破1000万吨。
国内磷酸铁锂供应商巨头湖南裕能的董事长谭新乔曾于2023年一季度在该公司业绩说明会上表示，磷酸铁锂行业目前还是处于产能结构性过剩的时期。此外，也有磷酸铁锂厂家负责人评价称“还在大扩产，继续卷，产能消化遥遥无期。”
德方纳米在行业产能过剩，前募尚未达产，且公司2023上半年产量仅8.8万吨，产能利用率仅63.59%的情况下仍计划募资扩产，引来了深交所的进一步问询。
审核问询函中，交易所要求公司结合市场竞争程度、市场需求水平，现有产能、本次募投项目及其他在建或拟建项目产能释放计划，在手订单及意向订单情况，与客户签署战略合作情况、共同研发情况、定点情况等，说明在前次募投项目尚未达产情形下进行产能扩张的必要性及合理性，是否具备大规模扩产的相关管理经验和同时开工建设项目的实施能力，是否存在市场开拓不及预期、产能闲置、项目延期等风险，发行人应对措施及有效性。
近年来频繁扩产，现金流长期紧张
值得注意的是，2020年以来，德方纳米的扩产大动作频频，公司在包括补锂剂、新型磷酸盐系正极材料、磷酸铁锂、前驱体等项目建设上，总投资已超百亿元规模。
根据2023年半年报和2022年年报数据粗略计算，德方纳米的磷酸盐系正极材料产能以及在建产能共计约39.41万吨。其中，在建的19万吨产能目前尚处于爬坡阶段。
今年9月28日，德方纳米又发布公告称，公司拟与深圳市深汕特别合作区管理委员会签订《年产50万吨新型磷酸盐系正极材料项目投资合作协议》，拟建设“年产50万吨新型磷酸盐系正极材料项目”，项目固定资产投资约80亿元，该产能是此前公司总产能39.41万吨的1.27倍。
频繁且激进的扩产计划下，德方纳米财务状况已然暴露一定风险点。尽管公司2021年、2022年营收及净利润均呈现出高速增长态势，但同期经营活动产生的现金流量净额分别为-6.16 亿元和-61.36 亿元。
此外，截至今年6月30日，公司账面货币资金加上交易性金融资产合计约为28.8亿元，短期借款及一年内到期的非流动负债合计为53.67亿元。公司的短期偿债压力明显。
此情形下，深交所要求公司结合本次可转债发行后公司的资产负债率水平、最近一年及一期流动负债到期情况、在建工程等大额资金支出计划及具体资金来源及筹措计划等，说明发行人是否存在偿债风险和资金链断裂风险；量化分析最近两年经营活动产生的现金流量持续为负及与净利润差异较大的原因、合理性，与同行业可比公司趋势是否一致；说明若本次发行的可转债持有人未在转股期选择转股，发行人是否有足够的现金流来支付公司债券的本息，影响发行人现金流量的相关因素是否持续，发行人是否持续符合《注册办法》第十三条相关规定。
对此，德方纳米表示，公司2023年6月末已使用授信额度比例达71.02%，资产负债率已达到 64.04%，负债和借款水平均较高。
公司在建工程等资本性支出资金需求达 21.87亿元，对于此部分资金需求，公司将主要通过现有可动用货币资金（14.85亿元）及尚未使用的银行授信额度（47.48亿元）进行满足。除现存在建工程等大额资金支出计划外，公司未来规划项目亦存在潜在的资金需求约 90 亿元，此部分项目公司将视自身资金状况及市场需求情况决定投入建设的进度及具体资金安排。
截至 2023 年 6 月末，公司持有 65亿元银行票据（应收款项融资），在极端情况下可以提前贴现防止资金链断裂，但在公司日常经营活动中系对流动资金的一定占用，长期提前贴现亦不利于公司日常经营。据测算，2024 年公司流动资金缺口在预测年营业收入增长率在 15%-20%的情境下处于 20.50 亿元-30.49 亿元之间，按 17.5%增长率测算，发行人于 2025 年的流动资金缺口为 31.46亿元。
尽管公司表示偿债风险和资金链断裂风险较小，但此前在行业景气度高，公司业绩高增长的情况下，德方纳米融资确实较容易，而如果杠杆继续升高，公司面临的财务状况及经营可持续性风险或不言而喻。一旦项目未达预期或市场发生变化，公司流动性风险会相应放大。据此而言，公司或需适当控制财务杠杆，而非一味激进扩产。
此外，据披露信息，德方纳米最近三年累计现金分红占最近三年实现的年均可分配净利润的比例为24.86%。按照公司章程，“公司最近三年以现金分红方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%”。对此，交易所也在审核问询函中要求公司结合分红能力、章程条款、实际分红情况及未分红的原因，说明最近三年分红是否符合公司章程规定，是否合理、合规，是否符合按章程规定分红具体要求。
对此，德方纳米解释称由于公司 2022 年经营活动所产生的现金流量净额为负数，且公司未来十二个月内预计有重大资金支出安排，为保证公司能够持续经营和长期发展，公司最近三年以现金分红方式累计分配的利润少于最近三年实现的年均可分配利润的30%，符合公司章程关于利润分配的条件及比例的相关规定，且不违反关于向不特定对象发行可转换公司债券的实质条件。
除上述问题外，深交所问询函还对公司募投项目可能存在的环保风险列出了十个问题，要求德方纳米说明此次募投项目是否需履行主管部门审批、 核准、备案等程序及履行情况，后续取得相关批复的计划及具体时间安排，是否存在不确定性，以及详细说明。针对募投项目生产的产品是否属于《环保名录》中规定的“双高”产品等情况。
具体问询问题如下：
