恒瑞医药（600276）近日迎来双重动态：4月28日，公司公告称已获得中国证监会关于发行境外上市外资股（H股）的备案通知书，拟发行不超过8.15亿股普通股并在香港联交所上市。

而此前三天发布的2025年一季度财报显示，公司净利润同比大增36.9%，但经营活动现金流净额下降55.75%。这一“喜忧交织”的局面，折射出药企在资本扩张与经营质量间的平衡难题。

H股上市迈出关键一步 募资规模或超百亿港元

根据公告，恒瑞医药此次H股发行计划已通过中国证监会备案，拟发行不超过8.15亿股。不过，备案通知书明确提示，公司仍需获得香港证监会及联交所的最终核准，且自备案之日起12个月内未完成发行需更新材料。这意味着，恒瑞医药的国际化资本布局仍存变数。

市场分析认为，H股上市将有助于公司拓宽融资渠道，尤其是在当前创新药研发投入高企的行业背景下。2025年一季度，恒瑞医药研发费用达15.33亿元，同比增加25.66%，占总营收比重达22%。若H股成功发行，募集资金有望进一步支撑其全球创新战略，包括加强海外临床试验、引进尖端技术等。

一季度净利高增靠“外援” 内生增长持续性待考

财报数据显示，恒瑞医药2025年一季度实现营业收入72.06亿元，同比增长20.14%；归属于上市公司股东的净利润18.74亿元，同比增幅达36.9%。

亮眼的业绩背后，非经常性损益贡献不容忽视：报告期内，公司因对外授权合作收到IDEAYA公司7500万美元（约合5.1亿元人民币）首付款，直接推高净利润。若剔除该因素，扣非净利润同比增速将收窄至29.35%。

更值得关注的是经营活动现金流的变化。

一季度公司经营活动产生的现金流量净额仅为5.55亿元，较上年同期的12.55亿元不止腰斩。对此，公司解释为“研发投入增加及同期授权款项收入减少”。细究财报，恒瑞医药“销售商品、提供劳务收到的现金”同比增幅为21.8%，与营收增速基本匹配，但“支付其他与经营活动有关的现金”达28.42亿元，同比增长10.9%。

资产结构隐现压力 股东质押风险需警惕

截至2025年3月末，恒瑞医药总资产达512.93亿元，较年初增长2.31%，资产负债率从2024年末的8.07%微降至7.3%。不过，股东层面的风险信号值得注意：前十大股东中，连云港市金融控股集团有限公司持有的1.12亿股中有3400万股处于质押状态，质押比例达30.4%。尽管当前质押规模尚未触发预警线，但在二级市场波动加剧的背景下，若股价持续下行，可能加剧流动性风险。

此外，公司存货规模保持在24亿元，与年初基本持平，但应收账款48.30亿元占流动资产比重达13.4%。结合医药行业带量采购常态化趋势，应收账款周转效率或将面临更大考验。

对于恒瑞医药而言，H股上市的挑战不仅在于监管审批，更在于如何平衡估值预期与资金使用效率。2024年，多家生物医药公司港股IPO遭遇破发，当前恒瑞医药溢价率若过高，可能影响国际投资者认购意愿。

长期来看，恒瑞医药的竞争力仍取决于创新成果转化。一季度，公司开发支出余额增至39.40亿元，同比大增40%，但核心产品PD-1单抗面临激烈竞争，海外三期临床进展及后续商业化能力将是关键。若H股募资能有效补强研发短板，或为其穿越行业周期增添筹码。

4月28日，公司股价报49.97元/股，跌幅0.6%，总市值3188亿元。